2018年8月1日 星期三

講稿 10/21:他們通通是錯的

上到這裡同學可能會突然想起來,
財務分析這門課蠻重要的,
從開始到現在都是根據財務報表在選股。
同學問有無必要再去看一些會計方面的書?
建議同學上完課之後不要把講義扔掉,
用精裝本裱起來,燙金字,三不五時拿出來翻個兩頁,
等到把講義看到滾瓜爛熟之後再決定要不要去看其他的書。

早年我也喜歡看各家投資的書,彼得林區、索羅斯都看過,
可是當我把巴菲特的道理想通之後就不再看那些書了,
因為那些投資大師的理論或多或少都還有一些問題,
唯一挑不太出毛病只有巴菲特。

有人以為我能夠把整個道理想通是因為博覽群書?
其實不是,而是從最基本的東西開始懷疑起。
我懷疑選股為何要看EPS
打從當研究員的第一天即被告知要估EPS
對我而言是天經地義的事,可是就懷疑,
因為看EPS必然會去追成長股,
可是我實際開公司卻不是這樣,
晉昂投顧獲利沒每年成長,可是都很賺錢,
所以不認為選股要看EPS。

後來一度認為看ROA,現在則確認該看ROE,
當知道選股看ROE時再去看波克夏年報就豁然開朗,
2003年發明出盈再率之後巴菲特理論則完全想通。



把基本的東西想清楚最重要,因為一通百通,
後來同學拿杜邦公式、自由現金流量來問我,
這些東西原本跟我不熟,
可是一看即知道通通是錯的,一一指出錯在哪裡,
我未翻書也沒請教他人,就知道那些是錯的。

在思考的過程中,有關會計方面的問題,
向好友吳朝同會計師和蔣榮霖先生請教也至為關鍵,
買回庫藏股買到淨值為負即承蒙吳大會計師的指點。
會計是極其專業的學科,務必就教於專家,
而不要像那些沒修過會計的人胡亂想像。

同學看別人的書有問題請直接去問作者,而不要來問我。
同學就是討厭,喜歡看別人的書又拿來問我,
因本班最開放,在討論區丟個問題出來,我就跳出來回答。
巴班討論區同學可自行出題提問,
篇幅不限,愛怎麼長篇大論、貼圖都歡迎,
不像別的投資社群用臉書(FB),
只能按讚,不能自行出題,篇幅也小。

同學拿東西來問我,告訴他這個錯了,那個錯了,
同學聽不懂反過來誣指我太固執,
只認為自己對,別人都錯,說本班是一言堂。
實在無言!
不許我表示自己的意見,
還抹黑本班沒言論自由。

這些都是過去同學看了別人的書來問我的題目:
杜邦公式、現金轉換循環、自由現金流量、技術分析、
景氣對策訊號燈、現金殖利率、股債蹺蹺板、
covered callnaked putROA
通通都是錯的。



我告訴同學是錯的,是我在教他,
同學聽不懂反過來罵我,實在夠衰。
我們小時候是老師罵學生,
現在好不容易當了老師,竟成學生在罵老師,
這年......頭都變了!

何以致此呢?
因為投資的觀念被污染之後就拉不回來了。
投資誰最好教?
離投資越遠的人越好教。
完全一竅不通和學歷最低的人最好教,
我叫他買什麼就買什麼,賣什麼即賣什麼,績效會最好。
什麼人最難教?
那些自為以聰明和專業的人最不容易學會巴菲特。



再強調一次,把講稿唸熟就足以應付股市的各種狀況,
股市不會考課外題,全部從講稿出題。
同學應該會發現在討論區回答問題
我常常不用打很多字,多半在剪貼而已。
這個問題一看以前回答過了就貼出來,
那個問題也回答過再貼出來。
難怪有同學罵我,跟我講話跟鬼打牆一樣。
鬼打牆才是正確的啊!
表示我的理論經得起高考驗、顛撲不破,
不管怎樣問答案都是一致。

同學有問題時請直接到討論區來,
我三兩句話就可以打發掉,
而不要幾個同學私底下LineLine去,
FacebookFacebook去,
不懂的在問不懂的有什麼好問的呢!



講這麼多同學還是問還有沒有一些更高階
advanced的東西可以看?
若要更advanced請把講稿拿出來再唸一遍就是advanced

真的不需要再看財務分析的書,
唸那些書會發現財務指標有上百個,但多半沒有用。
何以如此斷言?很簡單,
來回想一下我們在看財報到底想要知道什麼東西?
不外乎底下3點而已:
第一、看家公司的獲利能力好不好?
第二、看現金周轉會不會出問題?
第三、看作假帳或掏空?

第一、看公司的獲利能力好不好?
EPSROAROIC、毛利率…
都不如看ROE 

同學問選股要不要看毛利率、營業利潤率、稅後淨利率?
他們以為利潤率高的公司獲利會比較好。
不用,選股不必看利潤率,
因為高毛利不等於高獲利。
威盛毛利28%是虧損累累的公司,
鴻海毛利率只有6%卻賺大錢。
毛利率跟行業別有關,
鴻海做代工毛利率不可能高得起來,
毛利率雖然低,可是量很大依舊賺很多錢。
鴻海的毛利率若高量又大,就不叫鴻海了,
改叫蘋果啦。



有人說毛利率的比較,非不同行業別的比較,
而是公司本身自己比較。
就自己來跟自己比,鴻海1991年剛上市時在做連接器,
毛利率高達25%,卻只賺一點點錢。
後來做代工毛利逐年下降到只有6%,可是錢越賺越多。
宏達電也是,當年公司宣示要展開機海戰略,
不惜犧牲毛利率來搶佔市場時毛利率也逐季下降,
可是手機越賣越好,ROE一路攀高,
股價從300元漲到1,300元。
毛利率下降有何關係呢!選股不用看毛利率。

有個同學堅持選股一定是要看毛利率,不看不行,
問他會不會因為毛利率下降而把股票賣掉?
又答不會。
既然不會為什麼要看呢!
同學老是在跟我爭辯一些自己也不遵守的原則。
請同學要來辯論之前請先把自己的原則執行5遍以上,
無窒礙難行之處了再來討論。

第二、看一家公司的現金周轉不靈?
看現金流量表、利息保障倍數、流動比率、負債比...
都不如看盈再率有效。

同學問為何我們不看負債比?
巴六點提到高ROE,低負債,
巴爺爺都這樣主張,為何我們不看?
他們認為負債比高的公司就不好。
也有人說銀行的負債特別大,
銀行的資產大部分是客戶的存款,屬於負債,
銀行的負債比高達90%
他們就以為銀行股要改看ROA,淨利÷資產。
這些通通都是錯的!

1. 公司可以靠高負債來賺錢。

主機板正是靠應付和應收帳款來賺利息錢,
若進貨銷貨全付現反而賺不到錢。

超商統一超、全家負債比70%
它們都是收現金,為何負債比反而特別高?
開給廠商的貨款卻是3個月以後的票子,
為了賺利息。



2. 負債比高的公司,風險就大?


不盡然如此,
有時候剛好相反,是業務風險低才可以高負債。
聯發科負債比22%,鴻海負債比63%
請問誰的業務風險高?
當然是IC設計的聯發科業務風險高。
鴻海的業務風險其實很小,
它是全球最大代工廠,成本最低,
蘋果不給它做要給誰,跑不掉的。
鴻海因業務風險低,才可以高負債。



3. 收現金的公司應該要高負債。

誰有資格跟銀行借錢,有錢人還是窮人?
銀行借給頂新買帝寶的房貸成數99%,因為他還得起。
為何不給我99%?因為我還不起。
有錢人才可以高負債。

超商負債比70%,西班牙電信負債比79%
買庫藏股買到淨值為負,負債比超過100%
都是收現金的公司,
收現金的公司若不懂得高負債,財務長失職。



我最喜歡買收現金、負債比超過100%,
杜邦公式卻說它會倒的公司
杜邦公式把ROE拆成要看營收x毛利率x負債比,
認為負債比高就不好,實在荒謬,
殊不知收現金的公司負債比可超過100%,這其實是最好的公司。

參閱:杜邦公式的荒謬

4. 股權也是一種負債,跟股東借錢,只是不用還而已,
不用還的錢有時候最貴。

公司到底是應該增加債權還是股權?
應該以誰的成本低而定。
不是增加負債就一定不好。

台積電2003年股息配3元,每股淨值30元,

等於跟股東借錢的利率10%
若跟銀行借錢只要3%,
請問台積電應該跟誰借錢?
銀行!



舉債來提高ROE、配息、減資、買回庫藏股可不可以?
當然可以!當利率低時有何不可。

有人把增加負債來提高ROE污名為財務操作,
這顯然是修過財務管理的結果,
外行人在望文生義,亂扯一通。

選股為何不能看ROA?
因為ROA無法通盤比較。

銀行的ROA天生就低,能有2%就不錯了,

因為現在存放款利差低。
台灣獲利最好的金控公司富邦金控2015年的ROA1.2%
電子股獲利普通的仁寶ROA都還有2.2%



請問誰的獲利能力好?
仁寶ROE9%,富邦金ROE16%



同樣是金融股一樣無法比較。
中壽ROA0.7%,台產ROA 6%
壽險公司再怎麼會經營ROA不可能超過產險股,
因負債比差距大,中壽負債比93%,台產負債比59%

負債比差距大的公司就沒有辦法用ROA來做通盤比較。



註:選股也非看ROIC,淨利/(淨值+長債)
因ROIC在評估總經理的績效,
我們是股東,在意的是我們的錢的績效,ROE。


5. 盈再表不看負債,同學問若公司大量舉債致無法負擔 ,
能否事先看出來 ?

大量舉債看是借短債還是長債?
若大量借短債怕周轉不靈,盈再率高較易周轉不靈。
大量借長債則擔心利息負擔重,獲利下降,將無法維持高ROE。
所以從盈再率及ROE即可看出過度舉債的問題。

選股,即便是金融股,也是看ROE
不用看ROA跟負債比。

第三、看作假帳或掏空?
看應收周轉率、存貨周轉率、現金流量
(包括營業活動現金或自由現金流量) 
都不如看股息與盈再率有用。

同學來踢館!同學看了別人的書來跟我們討教,
他說自由現金流量這個指標也可以用來檢定地雷股,
自由現金流量為負表示公司現金周轉會有問題。

什麼是自由現金流量?
現金流量表有3個活動:營業活動、投資活動、融資活動。
自由現金流量只拿前面2個活動來相加,營業活動+投資活動。
這個例子,薪水10萬元,去買了12萬元股票,
自由現金流量即10萬元-12萬元= -2萬元,
表示這家公司會周轉不靈。

自由現金流量跟盈再率是兩個非常相像的公式。
自由現金流量拿2個活動來相加,
盈再率則拿2個活動相除,投資活動÷營業活動。
同樣例子,買了12萬元股票÷薪水10萬元=盈再率120%

自由現金流量不足就是盈再率100%,
盈再率100%意指薪水10萬元去買10萬元股票,
剛剛好夠用還不會有事。



要薪水10萬元買了20萬元股票,差距 1 倍了才可能周轉不靈,
即盈再率大於200%才會有事。
自由現金流量這個理論是錯的,錯在結論下錯,
不是小於0,要小於 -1 倍才會有事。

同學跟我拗「自由現金流量小於 0,不是指一年就會有事,
而是要長期才會有事。」
問他長期要多久?同學說8年。
我說「好!我們就來8年巴巴看。」
剛剛的例子,薪水10萬元去買了12萬元股票,
用資產負債表寫出來就是這樣:
(12萬長投)=(2)+(10)
每年都不足2萬元,同學說8年,我給它100年,夠長了吧,
資產負債表變成這樣:
(1,200萬長投)=(200)+(1,000)
後面各加2個零而已,負債比才17%
公司會不會有事呢?不會吧!
即便自由現金流量100年都不足,公司一樣不會有事。

自由現金流量為負,只表示負債會增加。
負債增加不表示負債比會惡化,
這個例子負債從2萬元增加到200萬元,可是負債比都僅17%

自由現金流量長期為負的公司很多,而且都是偉大的公司,
波克夏、台積電、鴻海就是,股價已漲了上萬倍。
3家偉大的公司主張自由現金流量的人竟然認為會倒,
實在可笑。
同學哪天有機會跟老巴吃午餐時請務必幫我問一個問題
「波克夏會不會倒?」
或者坐火車碰到張忠謀時問他「台積電會不會周轉不靈?」
小謀必定翻你白眼。



這個同學又繼續拗,
同學問問題的步驟就3個:一嗆聲,二拗,三人身攻擊。
一開始只是有個想法未成熟就來嗆聲「你不對,我才對」。
被駁倒死不承認,二拗,
再被駁倒,三就人身攻擊「你不懂啦,沒有料!」

這位同學拗「不僅看自由現金流量,還要加看營業活動現金流量」,
加看營業活動一樣沒用!
從講義9/21的例子來看,
雅新、SAY在出事之前的營業活動流量都是正數。
博達營業活動的應收帳款、存貨科目都可造假,
顯示仍然是無用的指標。





以上3點都不如看ROE、盈再率、股息與盈再率,
只要高配息+低盈再率就保證財報不會有問題!
有人問我選股只按盈再表嗎?
是的,而且通常只看表頭,
表底下和右邊的表格還很少拉過來看。
怎麼可能這樣簡單?
是的,就這樣簡單,
我們有二位同學按按盈再表就移民澳洲去了。
我的方法就是簡單到令人不敢置信,
簡單找到讓你學不會!
為何簡單卻學不會?
因為你不敢置信啊!



為何只要高配息+低盈再率就保證財報不會有問題?
高配息等於老公每個月都把薪水交給老婆。
低盈再率表示藏私房錢的管道都被堵住了,
請問老公如何搞鬼?

2012年傳出檢調去搜索漢唐,說董事長掏空3億元,
事發之後網路上一堆人放馬後砲說財報哪裡又哪裡有問題,
之前未曾聽聞他們說過財報有問題。
當時我是第一個在事發之後跳出來說漢唐被掏空但問題不嚴重,
股票不會變成壁紙。
為什麼敢如此打包票?人皆可殺還出來保證?



很簡單,漢唐盈再率僅20%,配息率90%
怎麼可能有問題。
果然後來股價從34元跌到27元而已,我算的便宜價29元。

2016年群聯也被查出作假帳,
我又第一個跳出來跟大家講問題不大!



很簡單,盈再率15%,配息率60%
股價也僅從事發之前270元跌到204元,便宜價230元。

有人分析股票喜歡洋洋灑灑列出一堆指標,
以為這樣比較專業。
在我看來,那反而是外行,表示不曉得很多指標沒用。



選股不用看毛利率、負債比大家都知道了嗎?
同學皆點頭稱是,
可是回到家裡自己分析股票,寫部落格,
又在那邊高毛利、低負債,
每次都這樣,上課都講過了,可是回到家就全部還給我。
幸好!我不用把學費還給他。
雜誌報導的投資素人,只要說他中碳幾年賺幾倍的
通通是我的學生,沒有例外,
奇怪的是,明明是我的學生可是絕口不提盈再率,
為什麼盈再率讓大家那麼難以啟齒呢?
因為它比較台嗎?
這是我教這堂課最大的挫折感!



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